概述：USDA 12月月報未對美豆平衡表做調整，美豆供應維持寬松格局。產量端，根據歷史調整狀況，1月月報對美豆產量的調整幅度或較小，美豆大概率維持豐產水平；出口端，美豆近期出口累計同比增幅持續(xù)走擴顯示出口需求強勁，不過中長期需要關注特朗普上任后貿易關系變化對大豆貿易流的影響；壓榨端，美豆壓榨持續(xù)位于歷史同期高位，但市場預計美豆壓榨累計同比增幅或下滑，關注美豆榨利以及美國生柴政策調整情況。后續(xù)美豆平衡表調整幅度或偏小，庫銷比對應美豆價格區(qū)間或仍維持在1000美分附近，疊加南美較強的豐產預期，美豆價格仍受壓制。

　　一、美豆供需平衡表調整情況

　　表：美豆供需平衡表

　　USDA 12月月報未對美豆平衡表做調整，24/25年度美豆期末庫存維持4.7億蒲預期，市場預估范圍為4.30-4.86億蒲，符合市場預期，月報影響中性。

　　二、美豆供需情況分析

　　1．產量端：美豆維持豐產，關注1月月報對美豆產量調整

　　按照往年慣例，USDA會在12月底啟動產量等調查并于1月公布定產結果，因此USDA歷年12月報告不會對美豆單產進行調整，此次報告亦是如此。根據近15年（不包括24/25年度）的統(tǒng)計結果，USDA 1月報告中對于美豆單產的調整幅度通常在（-0.5，+0.5）蒲/英畝區(qū)間，僅09/10年度（+0.7蒲/英畝）、22/23年度（-0.7蒲/英畝）以及23/24年度（+0.7蒲/英畝）調整幅度超過（-0.5，+0.5）蒲/英畝的范圍，因此我們預計美豆后續(xù)單產調整范圍或在51.2蒲/英畝至52.2蒲/英畝，美豆豐產格局依舊。

　　2．出口端：短期出口需求維持強勁，中長期關注貿易關系變化

　　美豆周度出口環(huán)比下滑，但累計同比增幅繼續(xù)走擴，短期美豆出口需求維持強勁。根據USDA公布周度出口數(shù)據，2024年12月5日當周，美豆24/25年度出口為117.38萬噸，較前一周的231.27萬噸大幅下滑，且低于市場預期150萬噸至220萬噸。截至2024年12月5日，美豆累計出口量已達3728萬噸，同比增幅為12.01%，增幅較前一個周11.84%略有上升，且高于USDA 12月月報預估的7.67%同比增幅。當前美豆銷售進度已達USDA預估目標的75.07%，去年同期為71.94%，近五年均值為73.66%。

　　近期24/25年度美豆銷售進度偏快，主要因第四季度為美豆出口窗口期，且今年巴西大豆出口供應較歷史同期大幅減少，美豆出口市場受擠占程度減輕。Anec預計第四季度巴西大豆出口量為435萬噸，較近五年第四季度出口均值873萬噸顯著減少。不過中長期美豆出口需關注貿易關系變化對貿易流的影響。USDA數(shù)據顯示，11月美國對華大豆出口出現(xiàn)大幅下滑，或部分削減對美豆出口需求的支撐。不過目前美國對其他主要出口國的大豆出口情況依然強勁，10-11月美國對歐盟、墨西哥（兩國共占美豆對除中國外的其他國家出口總量的42%）出口量位于歷史同期高位。不過特朗普宣稱后續(xù)將要增加出口關稅，后續(xù)貿易關系或發(fā)生變化，需要關注特朗普上任后的貿易關系轉變對美豆貿易流的影響。綜合來看，我們對美豆24/25年度出口預估增幅范圍暫為7.67%-12.01%，中值為9.84%。

　　3．壓榨端：月度壓榨維持高位，累計同比增幅或縮窄

　　10月美豆壓榨繼續(xù)創(chuàng)歷史同期最高紀錄。根據USDA壓榨月報數(shù)據，美豆10月壓榨量達647萬短噸，24/25年度累計壓榨量為1207萬短噸，累計同比增幅為6.95%，略高于前一月的6.72%，且高于USDA月報預估增幅的5.38%。同時，月報數(shù)據顯示10月美豆油庫存降至歷史同期最低水平，且目前美豆油較棕櫚油有較好的性價比優(yōu)勢，美豆油出口需求較為強勁，短期來看美豆壓榨預計維持高位。

　　11月美豆壓榨或維持歷史高位，不過累計同比增幅或縮窄。根據NOPA 11月壓榨數(shù)據公布前的分析師預期調查顯示，市場預計11月美豆壓榨為1.96713億蒲，預估范圍為1.91億蒲至2.07億蒲，美豆11月壓榨預計維持歷史同期高位水平。結合預估數(shù)據，截至2024年11月美豆24/25年度累計壓榨量預計為5.74億蒲，累計同比增幅下滑至5.47%，前一月為6.22%，美豆累計壓榨同比增幅或出現(xiàn)下滑趨勢。同時，考慮到近期美豆榨利持續(xù)走軟以及美國生柴政策的不確定性，后續(xù)美豆壓榨同比增幅預估范圍為5.38%至6.95%，中值為6.12%。

　　4．期末庫存：后續(xù)調整幅度或偏小，等待需求端進一步明晰

　　對于后續(xù)調整，產量端，根據歷史調整區(qū)間預計后續(xù)單產調整范圍為51.2蒲/英畝至52.2蒲/英畝，仍處于豐產水平。出口端，近期美豆出口需求維持強勁，但是需要注意后續(xù)貿易關系變化對美豆出口貿易流的影響，預計美豆出口增幅或維持在7.67%至12.01%，中值為9.84%。壓榨端，市場預計美豆11月累計壓榨同比增幅下滑，且考慮到近期美豆榨利持續(xù)走軟以及美國生柴政策的不確定性，后續(xù)美豆壓榨同比增幅預估范圍暫時維持在5.38%至6.95%區(qū)間，中值為6.12%。

　　綜上，美豆庫銷比邊際調整區(qū)間可能在7.14%（預估①：下調單產、需求取較高值）至11.82%（預估③：上調單產、需求取較低值）。假如考慮單產不做調整，而美豆出口和壓榨取預估中值，最終美豆庫銷比為9.47%，低于USDA 12月月報庫銷比10.81%，但仍是近三年最寬松水平，疊加南美大豆供應前景向好預期，美豆盤面價格仍受壓制。

　　三、巴西大豆產區(qū)情況

　　近期巴西大豆主產區(qū)的降雨情況良好，土壤墑情改善明顯。自11月起巴西大豆主產區(qū)降雨大幅改善，且持續(xù)位于歷史均值水平。分區(qū)域來看，11月馬托格羅索州（月度累計降雨量為185mm，后同）、帕拉納州（134mm）月度降雨量與歷史均值水平接近，戈亞斯州（213mm）略高于歷史均值水平，南里奧格蘭德州（89mm）、南馬托格羅索州（103mm）略低于歷史均值。受主產區(qū)整體降雨良好影響，11月巴西大豆主產區(qū)土壤墑情接近歷史均值水平，雖然帕拉納州和南馬托格羅索州的11月土壤墑情位于歷史低位，但USDA最新數(shù)據顯示，截至12月10日，帕拉納州土壤水分充足且少部分地區(qū)的土壤濕度達600-700mm，接近過量（Excessive）水平，帕拉納州的土壤墑情改善明顯。

　　未來巴西降雨主要集中在南部南里奧格蘭德州、帕拉納州，后續(xù)需關注該部分地區(qū)降雨的持續(xù)性。中部馬托格羅索州的降雨僅有正常水平的60%-80%，不過在前期良好降雨的鋪墊下預計大豆長勢良好。短期來看，巴西大豆主產區(qū)天氣狀況尚佳，巴西大豆豐產預期較強。

　　根據機構公布巴西大豆產量預估最新數(shù)據，CONAB略微上調大豆產量預估至1.6221億噸，同比增長12.5%；Abiove將巴西大豆產量預估上調100萬噸至1.687億噸，同比增長10%。結合當下主產區(qū)土壤墑情和未來天氣狀況，短期來看暫無天氣風險，產量前景良好對美豆盤面仍有壓制作用。

　　四、阿根廷大豆產區(qū)情況

　　阿根廷大豆主產區(qū)11月整體降雨情況良好。布宜諾斯艾利斯?。?1月降雨量為110mm，后同）、圣菲省（137mm）、恩特雷里奧斯?。?74mm）、圣地亞哥?。?38mm）的月度降雨量高于歷史均值水平，科爾多瓦省（90mm）、查科省（134mm）月度降雨接近歷史均值水平，拉潘帕?。?6mm）月度降雨低于歷史均值水平。受良好降雨影響，除圣菲省和拉潘帕省土壤墑情略低于歷史均值外，阿根廷其他大豆主產省的土壤墑情均位于或高于歷史均值水平。

　　未來半個月的天氣預報顯示，阿根廷主產區(qū)降雨或減少，主產區(qū)平均日度降雨在2mm附近，尤其是布宜諾斯艾利斯省和圣菲省的部分區(qū)域降雨僅為正常水平的40%-60%，兩省的其余區(qū)域降雨也僅為正常水平的60%-80%。但羅薩里奧交易所報告稱，由于NOAA/CPC預計拉尼娜現(xiàn)象在11月-明年1月發(fā)生的概率降至57%（前一次預計概率為71%），這意味著12月降雨不利的可能性將降低，或對阿根廷的夏季作物有利。綜合來看，當前良好土壤墑情仍有利于大豆生長，降雨減少或進一步加快阿根廷大豆播種進度，需要關注產區(qū)后續(xù)降雨情況。根據布宜諾斯艾利斯谷物交易所（以下簡稱布交所）公布周度數(shù)據，截至2024年12月12日，阿根廷大豆播種進度為64.7%，已播種大豆優(yōu)良率為65%，均位于歷史偏高水平。

　　USDA在此次月報將阿根廷大豆產量預估上調100萬噸至5200萬噸，羅薩里奧交易所預計產量為5300萬噸至5350萬噸，布宜諾斯艾利斯谷物交易所預計阿根廷大豆產量為5250萬噸，均表明阿根廷新作大豆產量前景預期較好。綜上，受前期良好天氣影響，阿根廷大豆播種和生長狀況向好，且羅薩里奧交易所預計拉尼娜出現(xiàn)的概率下滑進一步強化阿根廷大豆豐產的預期。

　　五、總結

　　產量端，歷年USDA 1月對美豆單產調整幅度較小，預計美豆維持豐產水平。出口端，短期美豆出口需求受南美出口供應不足支撐或維持強勁，不過中長期關注特朗普上任后貿易關系變化對美豆貿易流的影響。壓榨端，美豆壓榨維持高位，但是市場預期壓榨累計同比增幅或縮窄，關注美豆榨利情況以及美國生物柴油政策變化。后續(xù)美豆平衡表調整幅度或偏小，庫銷比對應美豆價格區(qū)間或仍維持在1000美分附近，疊加南美較強的豐產預期，美豆價格仍受壓制，需要關注美豆需求端變化、美豆1月定產數(shù)據、南美天氣變化以及大豆貿易流變化情況。

　　（轉自：國富研究）